存准率全面下调时机未到

存准率全面下调时机未到

日前央行定向下调了部分农村商业银行的人民币存款准备金率50个基点至16%，以鼓励涉农贷款。由于农村金融机构资产占金融机构资产总额的比重2010年仅为11.3%，加上此次下调只涉及部分农商行，因此对社会整体流动性的影响微乎其微。就目前的宏观经济形势而言，全面下调存准率的条件亦不成熟。

央行定向调整存准率，或者说实施“差别准备金率”政策并不罕见，尤其是最近几年。存准率政策是本轮宏观调控的首选工具，利率工具则由于硬着陆之忧往往更为谨慎。因此存准率的全面下调，可视为本轮调控结束的标志性事件，然而在目前下调时机并未到来。

目前通胀水平仍大幅高于4%的政策目标，未来继续回落的预期也是建立在紧缩政策保持不变的基础之上。本轮通胀并非源于经济过热，而是流动性泛滥造成的资产和商品价格的重估所致。因此是否全面放松，不但要看经济是否有硬着陆之虞，还要看流动性泛滥是否明显改观。虽有外需放缓、房地产投资下降等扰动，但今明两年，中国经济依靠内生增长动力实现8.5%以上的增速是大概率事件，因此“硬着陆”风险不大。

然而，流动性的状况不容乐观。今年新增信贷预计约7.5万亿元，为2007年经济过热时的两倍以上；1-10月份新增外汇占款累计为2.9万亿元，略低于2007年全年；前三季度社会融资总量为9.8万亿元，是2007年全年的1.65倍；在连续两年天量投放之后，1-10月份M2（新口径）同比增长仍在12.9%。因此，不能一叶障目，将民营企业和小微企业融资难、融资成本高，以及部分地区非银行金融活动无序膨胀导致资金链断裂等局部性问题，解读为社会整体流动性的短缺，并因此鼓吹宏观调控过早转向。

此外，还要对过早的政策放松可能导致通胀反弹和房市调控半途而废保持警惕，尤其是后者。目前房市调控已进入深水区，能否实现从“价平量跌”向“量价齐跌”的过渡，将成为本轮房市调控能否成功的关键。过早下调存准率，向实体经济注水，则意味着房市调控半途而废。

存准率政策的使用，主要取决于新增外汇占款和商业银行的放贷节奏。本轮调控以来，人民币升值预期持续减弱和全球避险情绪的不断上升使得新增外汇占款呈震荡回落之势。今年9月底以来，人民币贬值预期的形成和欧债危机的恶化，使得10月份新增外汇占款罕见地净减少248.9亿元，大出市场预料。鉴于人民币升值预期再起，加之季节因素，11月份新增外汇占款料将重上1000亿元。因此，仅凭外汇占款单月异动就全面下调存准率，不免唐突。即使出于谨慎考虑，决策层也要等到11、12月份相应数据出炉，才会相机采取行动。信贷方面，目前“均衡投放”的政策目标已基本实现，由于商业银行的盈利模式仍以规模为王，因此存准率一旦全面下调，可能激发新一轮的放贷竞赛，不但使目前的流动性状况雪上加霜，也将使年初以来的信贷管控草草收场，得不偿失。

在吁请存准率松绑的言论背后，除了过度渲染“硬着陆”风险和流动性枯竭外，还有对中国宏观调控在“防通胀”和“保增长”之间非此即彼的简单理解。今年年初以来，中国经济运行呈现“高通胀、稳增长”的态势，这既不同于“高增长、高通胀”的过热状态（如2007-2008年），也有异于“低增长、低通胀”的萧条情境（如东南亚金融危机后）。随着通胀下行趋势初步确立，在继续防通胀的前提下，宏观调控进行预调微调以促进实体经济的平稳复苏本是题中之意，而非从“防通胀”到“保增长”的简单切换。因此，以“防通胀”与“保增长”非此即彼的简单逻辑来臆断目前的政策动向，自是有失偏颇。总之，央行对部分农商行的存准率下调，仍属于“定向宽松”的微调预调范畴，或者说是在继续保持政策紧缩前提下“优化结构之举”，并非近期全面下调存准率的前奏。

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